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환율 전쟁의 서막 ‘마이너스 금리’



<M이코노미 이홍빈 기자>은행에 돈을 맡겨도 이제 더 이상 돈을 불릴 수 없다. 아니 오히려 원금을 잃을 수 있다. 과거 저축을 권장하며 20% 이상의 고금리를 주던 은행들은 “당신의 돈을 보관하고 있으니 돈을 내시오”라며 180도 달라졌다. 과연 누가 이런 미래가 오리라고 상상했을까. 하지만 이제 마이너스 금리는 상상이 아닌 현실로 다가왔다. 전 세계 경제 속으로 빠르게 퍼져가는 마이너스 금리, 그 비정상적인 내면을 들여다보았다.

사업자 A씨는 하루하루가 즐겁다. 마이너스 금리 덕에 빚 걱정 없이 사업에 투자할 수 있기 때문이다. 은행에서는 경쟁적으로 더 많은 대출을 이자 없이 빌려 주겠다고 아우성이다. A씨는 마이너스 금리가 영원히 지속되길 꿈꾼다. 올해 은퇴한 B씨는 앞이 막막하다. “평생 기계처럼 일하며 노후자금을 모았는데 마이너스 금리라니요.” B씨는 돈 쓸 일만 남은 노후에 그동안 저축했던 돈이 예상과 달리 더 빨리 줄어들고 있어 불안하기만 하다. B씨와 같이 마이너스 금리다보니 은행에 돈을 맡겨 수익을 기대할 수도 없고, 그렇다고 주식이나 부동산에 투자하기에도 두려움이 앞선다. 앞서 언급한 두 사례와 같이 사업자 A씨와 은퇴한 노년 B씨는 마이너스 금리에 대해 각기 다른 반응을 보이고 있다. 과연 무엇이 마이너스 금리의 진짜 미래일까?

비상식적 통화정책 마이너스 금리의 태동

마이너스 명목금리 시대가 도래했다. 실질금리가 마이너스이거나 명목금리가 한시적으로 제로금리 밑으로 떨어진 사례는 과거에도 종종 있었지만 이처럼 명목금리가 여러 국가에서 동시에 마이너스로 추락한 초유의 현상이다.  2008년 서브프라임모기지(subprime mortgage) 사태는 금융시장의 몰락을 여지없이 보여주며 세계경제를 어지럽게 만들었다. 금융위기 이후 미국은 물론 유럽과 일본 등 선진국의 경제가 동시에 침체되는 현상이 나타났다. 이에 미국은 막대한 양적완화를 실시했고, 유럽과 일본도 실물경제의 장기 침체 현상과 디플레이션 우려에 맞서기 위해 각종 통화정책과 재정정책을 펼치며 금융위기를 타개하고자 애썼다. 하지만 미국과 달리 유럽과 일본 경제는 별다른 회복을 못했고, 결국 마이너스 금리라는 통화정책 카드를 꺼내들었다.

마이너스 금리정책의 도입은 제로금리를 명목금리의 하한으로 삼았던 기존 개념을 벗어나는 비전통적 방식의 통화정책이다. 이 때문에 마이너스 금리정책에 대한 유효성과 파급경로, 금융 시스템의 부작용 등과 관련해 다양한 논란이 일어나고 있다. 현재까지 마이너스 금리정책은 유럽중앙은행(ECB)과 일본은행(BOJ), 그리고 스웨덴, 덴마크, 스위스 등 일부 유럽국가의 중앙은행이 사용하고 있다. 2014년 6월 유럽중앙은행의 도입으로 시작된 마이너스 금리정책 레이스는 같은 해 7월 스웨덴과 9월 덴마크에 이어 12월 스위스로 이어졌다. 그리고 경기 침체의 늪에서 오랫동안 허우적대고 있는 일본도 2016년 1월 전격적으로 마이너스 금리 정책을 시행했다. 일반적으로 마이너스 금리정책을 도입하는 배경 원인으로 ▲기축통화국의 양적완화정책과 상호작용을 통한 정책 효과 확대 ▲소규모 개방경제의 자국 통화 강세 압력 차단 등이 있다.

세계 금리 시장의 변화

유럽중앙은행과 유럽 4개국 그리고 일본은행은 중앙은행 예치금에 대해 패널티를 부과하며 마이너스 금리를 도입했다. 마이너스 금리는 예금을 받는 금융기관이 예금주에게 수수료라는 ‘보관료’를 징수하는 의미로, 현재는 중앙은행에 시중은행이 돈을 예치할 경우 벌금을 내는 형태로 운영되고 있다. 그러나 이들 중앙은행의 마이너스 금리 정책은 조금 다른 목적을 가지고 있다. 

먼저 유로와 엔화라는 기축통화를 발행하는 유럽중앙은행과 일본은행은 마이너스 금리를 양적완화 정책의 보완수단으로 도입했다. 하지만 중앙은행이 채권을 매입하며 각종 금융기관에 돈을 뿌렸지만, 시중 금융기관들은 ‘손해는 볼 수 없다’며 중앙은행에 그 돈을 다시 예금하는 현상이 빚어졌다. 디플레이션 압력 등에 대응하기 위해 두 중앙은행이 대대적으로 실시했던 양적완화정책은 시중 금융기관의 안정성 추구 원칙에 무릎을 꿇었다. 

반면 스웨덴과 덴마크, 스위스 등 유로지역 주변국의 중앙은행은 유럽중앙은행과 일본은행과는 조금 다른 의미에서 마이너스 금리정책을 도입했다. ▲안전자산 특성을 가진 스위스와 ▲유로화 대비 고정환율제를 시행하고 있는 덴마크, 그리고 ▲북유럽의 경제강국인 스웨덴은 유로화의 가치 변동에 매우 큰 영향을 받는 구조를 가지고 있다. 이들 중앙은행은 과거 국제시장에서 유로화가 약세를 띌 경우 이들 국가에 막대한 외환이 유입되어 자국통화 가치가 상승한다는 사실을 경험에 의해 익히 알고 있다. 이 때문에 이들 국가는 2008년 글로벌 금융위기 이후 정책금리를 지속적으로 내리는 상황에서도 유로화 약세에 따른 자국 통화 가치의 폭등을 막기 위해 직접 외환시장에 개입했다. 또한 유로지역과 금리 격차를 일정 수준으로 유지하는 금리정책도 운용했다. 이런 상황에서 유럽중앙은행이 2014년 6월 예치금리를 -0.10%로 떨어뜨리자 스웨덴과 덴마크 스위스의 중앙은행들은 연이어 각국 중앙은행 예치금리에 마이너스 금리를 실시하며 방어진을 펼쳤다.

독이 든 성배

그렇다면 마이너스 금리는 유럽과 일본 등 세계 전반에 팽배한 경기 침체를 해결할 수 있는 탈출구 일까? 우선 마이너스 금리 정책의 목적은 중앙은행에 쏠려있는 초과 유동성을 유통시켜 시장경제를 활성화하는데 있다. 미시건대학교 Miles Kimball 교수는 “극심한 경기침체로 투자수요가 극도로 낮을 경우 중앙은행은 이를 진작할 수 있도록 초과지준금리를 충분히 낮은 마이너스 금리까지 인하할 필요가 있다”고 주장했다.

이론적으로 볼 때 마이너스 금리 정책은 대규모 현금 인출 현상이나 화폐가 지나치게 많이 공급돼 화폐를 거두어 저장하는 화폐퇴장 등과 같은 사태가 발생하지 않고 현금통화 수요가 안정되어 있다면 충분히 도입할 수 있다. 하지만 금융기관 수익성 악화 지속, 금융안전 훼손, 부정적 경기인식 확산 등 마이너스 금리 정책에 뒤따르는 부작용에 대한 우려가 전문가들 사이에서 끊임없이 제기되고 있다. Morgan Stanley는 마이너스 금리 정책을 도입하면 이자수익이 감소해, 은행뿐만 아니라 보험이나 연기금 등 각종 금융기관의 수익성과 건전성이 하락하여 유로존 은행의 경우 5~10% 가량 수익성이 감소할 것이라고 주장했다.

실제 마이너스 금리는 단기자금시장을 불안하게 만들고 자산버블을 형성할 가능성 등 금융 안정성을 해칠 가능성을 내포하고 있는 것이 사실이다. 특히 마이너스 금리 정책 도입이 경제주체에게 예상보다 경기가 부진하다는 신호로 전달될 경우 경기 활성화 효과는 떨어질 수 있다. 마이너스 금리정책은 돈을 빌리는 사람에게는 설비투자나 주택 구입에 도움을 주기도 하며, 정부 부채를 끌어안고 있는 국가의 재정에 조금 여유를 만들어 주는 역할도 할 수 있다. 반면 자금 공급의 기능이 약화돼 시장을 더욱 악화시킬 수 있고, 원치않는 환율전쟁으로 글로벌 경기 침체를 일으킬 수도 있다.

환율 전쟁, 마이너스 폭탄 돌리기

유럽중앙은행 및 몇몇 유럽 국가들은 자국 화폐의 가치 상승을 억제하고 수출 경쟁력을 유지하기 위한 수단으로 마이너스 금리정책을 시행했다. 화폐가치가 오르면 수출 기업의 가격 경쟁력이 약화되고 수출이 둔화되는 한편 수입 물가 하락으로 디플레이션 현상이 더욱 심화될 수 있기 때문이다. 마이너스 금리정책 도입 초기, 유럽 국가의 마이너스 금리 정책은 통화 가치 하락을 유도하고 상승을 억제하는데 효과를 보였고, 무너졌던 소비와 투자도 조금씩 회복되는 모습을 보였다. 확실히 마이너스 금리가 제 역할을 하는 듯했다. 

그러나 마이너스 금리 성공신화는 그리 오래가지못했다. 2015년 상반기 이후 유로와 덴마크의 크로네, 스웨덴의 크로나 가치는 다시 상승세로 돌아섰다. 높아지던 대출 증가율도 2015년을 지나면서 떨어지기 시작했다. 유로존의 대출률은 2016년 0%대로 감소했고, 덴마크의 대출은 마이너스 증가율을 기록했다. 통화가치 하락, 대출 확대 등 마이너스 금리정책의 효과가 1년 남짓 지속된 셈이다. 주목할 점은 실제 이 기간 동안 유럽 중앙은행은 마이너스 금리정책의 강도를 높였고, 마이너스 금리가 더욱 심화될수록 경제주체들의 심리는 더욱 악화되었다는 것이다. 2014년 5월, 마이너스 금리정책 도입 이전 유로존의 소비자 심리지수는 -7.1까지 올라왔었다. 하지만 마이너스 금리정책을 시작한 2014년 6월 이후 소비자 심리지수는 떨어지기 시작해 2014년 11월 -11.5까지 후퇴했다. 

반면 일본은 마이너스 금리의 아무런 긍정적 효과도 못보고 역풍만 맞았다. 2016년 1월29일 구로다 하루히코(黒田東彦) 일본은행 총재는 손바닥 뒤집듯 말을 바꾸고 마이너스 금리 정책 도입을 전격 발표했다. 일본은행의 야심찬 발표 직후 일본은 잠시나마 경기회복이라는 달콤한 꿈을 꿨을지 모르지만 현실은 매정했다. 일본 마이너스 금리정책의 뚜껑을 열자마자 재를 뿌리듯 닛케이 주가지수는 하락했고 엔고 현상이 일어났다. 유럽의 경우와 달리 일본의 마이너스 금리정책 발표가 당시 불안하던 세계 금융시장의 총탄을 직격으로 맞았기 때문이다.

올해 상반기는 중국 경제의 경착륙 우려와 중국 증시 급락에 따른 불안에 안전자산이 선호 되던 시기였다. 게다가 2월 유럽 은행들의 실적 악화와 부실화도 수면 위로 떠오르면서 안전자산의 인기는 더욱 높아졌고 엔화의 가치는 폭등했다. 하지만 심각한 문제는 마이너스 금리의 긍정적 효과를 못 본 것이 아니라, 부정적 효과만 속속들이 나타나고 있다는 사실이다. 이후 엔고 현상은 멈추질 않았고 8월18일 기준 엔화의 가치는 1월 29일 폭탄선언을 한 이후 15.6%라는 고공행진을 했다. 아울러 대출 증가율 하락과 함께 시중 일본 은행들의 실적 악화도 빠르게 현실화되면서 수익성에 타격을 입었다. 아무런 효과도 못보고 역풍만 맞자 전문가들은 일본의 마이너스 금리정책은 ‘혹 하나 떼려다 혹 두 개 붙인 격’이라며 일본의 마이너스 금리정책은 실패했다고 평가했다.

한국, 마이너스 금리의 사각지대?

과거 20% 이상의 이자를 받으며 저축을 해 왔던 사람들은 1.25%라는 역대 최저 금리에 탄식을 쏟아내고 있다. 하지만 아직까지 많은 사람들은 한국은 절대 마이너스 금리를 도입하지 않을 것이라고 믿고 있는 듯하다. 이웃나라 일본은 버블이 터진 이후 아직도 경기 침체의 늪에서 허우적대고 있는데 반해, 한국은 3% 수준의 경제 성장률을 보이고 있고 기축통화국도 아니라는 주장이다. 그렇다. 한국은 이런 점을 고려할 때 충분히 마이너스 금리에서 안전하다고 볼 수 있다. 그러나 기준금리 1.25%, 조금씩 제로금리에 가까워져 가는 현실 속에서 과연 한국은 마이너스 금리 사각지대에 있다고 말할 수 있을까?

2016년 7월27일 국회에서 열린 국회경제재정연구포럼 연설에서 이주열 한국은행 총재는 “글로벌 경기 침체에 일본과 일부 유럽 국가의 경우 마이너스 금리를 도입했지만, 신흥국은 기축통화가 아닌 데다 신용도가 낮아 마이너스 금리 도입 시 자본유출우려를 극복하지 못한다”며 마이너스 금리의 도입은 어렵다고 선을 그었다. 그렇다면 한국이 마이너스 금리를 도입할 가능성은 전혀 없는 것일까. 건국대학교 금융IT학과 오정근 교수는 한국도 마이너스 금리정책을 도입할 수 있다고 말했다. 한국의 마이너스 금리 도입 가능성과 예방 정책에 대해 오 교수는 “한국의 균형실질금리(명목금리-물가상승률)가 얼마인지가 문제다. 

7월 소비자물가상승률은 전년 동기비 0.7% 수준으로 우리나라도 장기 침체의 지속과 각종 기업규제, 임금 상승 등으로 투자심리가 극도로 냉각되어 있다. 만약 한국의 균형 실질금리가 일본이나 유럽처럼 -0.1%라면 한국도 -0.3%까지 낮추어야 투자가 살아날 수 있다. 그리고 빈사상태에 놓인 한국의 투자를 생각하면 금리를 제로 수준이나 이보다 더 낮은 마이너스 금리 도입을 검토해야 하지만, 한국은 확장적 통화정책을 도입할 수 있는 시간이 많지 않다. 이미 경제가 완전히 회복된 미국이 연말경부터 금리 인상을 본격화할 것으로 전망되기에 확장적 통화정책을 펼치려면 미국금리 인상 전에 미리 해야 한다”고 주장했다.

부동산 투자, 마이너스 금리에도 효과 볼까

금리가 높다면 은행에 저축하는 사람들이 최고의 수혜자다. 하지만 은행 금리가 마이너스인 경우 자산을 보유한 사람이 수혜자다. 일반적으로 금리가 낮아지면 자산가격이 오른다. 경제학자들과 전문가들은 마이너스 금리 기조가 강할 때 안정적인 자산 운용을 위해서는 은행에 돈을 넣어두기 보다 부동산, 외화, 주식 등에 투자할 필요가 있다고 말한다. 저금리 시대에 저축은 미덕이 아니라는 것이다. 이에 한국에서도 마이너스 금리가 시행됐을 시 할 수 있는 부동산 투자에 대해 ‘JD부자연구소(http://cafe.daum.net/jordan777)’ 김장섭 소장에게 몇 가지 질문을 했다.

Q. 마이너스 금리를 도입한 국가 가운데 부동산 가격이 오른 곳이 있나?

A. 민간에도 마이너스 금리를 도입한 나라는 덴마크가 있으며, 실제로 덴마크의 경우 마이너스 금리를 도입한 이후 부동산이 올랐다.

Q. 한국에도 마이너스 금리가 도입된다면 부동산 가격이 오를 수 있나?

A. 우선 부동산 가격이 오르기 위한 조건으로 ▲국민소득이 증대되거나 혹은 ▲외국인 투자자가 부동산을 구매할 때 그리고 ▲정부의 정책적 경기부양 등이 있다. 만약 마이너스 금리를 도입한다면 정부의 정책적 의지가 있다고 볼 수 있으므로 부동산 가격의 상승도 고려해 볼 수 있다.

Q. 그렇다면 마이너스 금리 시대에는 부동산에 투자하는 것이 정답인가?

A. 부동산 투자가 마이너스 금리 시대 최적의 투자라고 말할 수 없다. 마이너스 금리를 도입했다는 말은 경기 침체가 왔다는 뜻으로 해석할 수 있다. 따라서 부동산 시장이 냉각될 수 있다. 보통 경기가 나쁘면 생산과 소비, 투자 모두 하락하므로 기업의 자금 수요가 떨어진다. 가계도 소비를 줄이고 장래를 대비해 돈을 모은다.

그러나 마이너스 금리라는 상황을 배제하고 장기간 경기 침체를 겪고 있는 일본의 부동산을 살펴보면, 일본의 경우 경기 침체의 장기화로 도쿄 도심과 부촌(富村)을 제외하고 부동산 가격이 떨어졌다. 일본 정부도 경기 침체를 벗어나기 위해 할 수 있는 다양한 정책을 펼쳐왔다. 먼저 ▲뉴스테이와 같은 부동산을 지방에 다량 공급했다. 하지만 2000년 초반 일본 제조 산업이 한국 등에 따라잡히면서 ▲지방에서의 일자리가 줄어들거나 사라지는 사태가 발생했다. 이 때문에 ▲청년실업률이 증가했고 취업을 위해 ▲도쿄(東京)등 수도권으로 사람들이 모이는 현상이 일어났다. 


신뢰가 경제를 움직인다

한국금융연구원 임형석 선임연구위원은 “마이너스 금리정책은 중앙은행이 인플레이션 목표를 달성하기 위해 모든 수단을 다 강구할 것이라는 의지의 표현으로 평가될 수는 있으나, 은행 등 금융산업의 희생을 전제로 한다는 측면에서 지속 가능한 효과적인 정책수단으로 평가하기는 어렵다”며 마이너스 금리의 정책 효과에 대해 의구심을 비췄다. 유럽에서 시작된 마이너스 금리정책은 양적완화와 제로금리를 잇는 비전통적 통화정책이다. 글로벌 금융위기 이후 지속되는 경기 침체 현상을 극복하고자 투입된 마이너스 금리정책이라는 카드는 일
본은행과 유럽중앙은행의 사례에서 잘 나타나듯 실물경제에서 제대로 된 효과를 나타내지 못한다는 사실을 알 수 있다. 

한국은 이를 반면교사(反面敎師)삼아야 한다. 억지로 소비를 조장하거나 부채에 기반한 성장을 추구하는 정책은 건전하지도 못할뿐더러 지속성도 짧다는 사실을 깨우치고, 미래산업 육성과 교육 혁신 등 각종 경제구조의 개선을 통한 경기활성화에 초점을 맞춰야 할 것이다. 소통과 설득, 이해가 바탕이 될 때 비로소 경제는 성장한다. ‘경제는 곧 신뢰다.

MeCONOMY September 2016
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